luminous life

Крутятся мысли в голове, что темпы развития высоких технологий теперь со временем будут только ослабевать.

Наткнулся на пост mikki33, мнение которого разделяю

Когда я ищу что мне купить, я прежде всего хочу найти бизнес, который постоянно увеличивает мою часть в нем (в денежном выражении) и потенциал которого производить деньги все время растет, как и сами эти деньги, например выплата дивидендов. Желательно еще, чтобы можно было с большой вероятностью предсказать поведение бизнеса в ближайшем и отдаленным будущем. Это я называю хорошей компанией. 99%, а может и больше хай-тековских компаний хорошими не являются. Они “плохие”. Давайте попытаемся разобраться почему.

1. Я бывший работник хай-тека (и очень надеюсь, что не будущий), и то что я видел мне очень не нравилось.

2. Любая компания хай-тека всегда стоит очень дорого по отношению к ее результатам операций.

А. Когда появляется “новая” технология и начинает проникать на рынок и появляется кривая экспоненциального роста, аналисты делают ошибочное предположение, что такой раст будет продолжаться все время. Это неверно. После первоначального заполнения рынка рост останавливается или становится отрицательным. Линии роста имеют S-образную (редко) или форму распределения Пуассона (как правило) форму.

В. “Новая” технология будет заменена “новейшей” и “устаревшая” технология станет нерелевантной в очень короткий промежуток времени. (Пейджеры были сменены мобильниками, копировальные машины Ксерокса дигитальными принтерами, видео – CD ROMами и т.д. и т.п). Это происходит везде и постоянно. Это делает нашу жизнь лучше, но не делает нас богаче.

С. После первоначального проникновения на рынок какого-то товара появляется конкуренция и начинаются ценовые войны. В результате товары продаются по себестоимости или даже ниже. А прибыль где. Как инвестор получит прибыль?

3. Порция товаров хай-тека в валовом начиональном продукте (в нашем примере в США) составляет примерно 10%, значит для хай-тека практически невозможно показывать результаты роста значительно превышающие рост GDP. Разве выгладит логично предположение, что продукция хай-тека составит 50% или 80% от GDP. Мы не можем съесть наш MPEG плейер, обогревать дом с помощью компьютера, ездить на мобильных телефонах, заливать в бак software вместо бензина, и носить беспроводное подключение к интернету вместо одежды.

4. Любой хай-тек – очень цикличный бизнес, как например полупроводниковое производство, так почему такие компании не стоят столько же сколько сталелитейные?

5. Бизнес в хай-теке – чистый потребитель капитала. В этом случае прибыли не имеют значения, так как любая прибыль будет немедленно потрачена на “развитие” и новые “разработки”, оборудование и зарплаты, только для того чтобы продожать “тараканьи бега” и продолжать “расти”. В этом случае shareholder equity не растет и инвесторы не получают свою часть прибыли. Давайте рассмотрим пример компании, прибыли которой выросли с $1 M и расходами на развитие $1 M до $100 M и расходами на развитие $100 M. Прибыли выросли в 100 раз, НО разница (которая и является прибылью инвестора) не изменилась. Это НОЛЬ. Кому нужна такая инвестиция?

6. Использование опционов (shareholder equity) для компенсации работников. Приводит к увеличению количества акций и к уменьшению book value на акцию. Т.е. один и тот же пирог режут на все большее количество частей. Это называется “dilution”. Иногда доходит до абсурда, когда количество акций увеличивается на 20% в год. Это было хорошо видно в 98-99 годах у таких компаний как LU, MSFT, AAPL, INTC, DELL. При этом, чтобы компания не упала в цене (а на самом деле, чтобы высокое руководство не потеряло свои незаработанные миллионы), компания покупает свои же собственные акции на рынке, той частью наличных которая принадлежит держателям акций, и даже берет для этого ссуды (DELL, LU).

7. Используют акции (shareholder equity) для покупок других компаний (как правило, чтобы купить рост) и всегда очень дорого. Это приводит к двум вещам:

А. Dilition (об этом мы уже говорили).

В. Возникновению огромного количества “goodwill” в balance sheet. Определение goodwill можно найти на http://biz.yahoo.com/f/g/gg.html
В соответствии с GAAP (SFAS-142) goodwill должны пересматриваться как минимум раз в год и списываться (одноразово), когда их оценка меняется с изменением рынка, бизнеса и т.д.
Это напоминает мне историю покупки Хроматися Люсентом в 2001 году. 4.8 миллиарда долларов в акциях (тогда это было 7% от рыночной стоимости LU). 4.2 миллиарда были записаны как goodwill. В результате продукт никогда не работал, Хроматис был закрыт, а 4.2 миллиарда списаны на следующий год. (Как то мне это сильно напоминает ТЕВУ, купившую Ivax, и уже проигравшую патентный суд на один из продуктов Ivax)…

8. Большинство компаний хай-тека создают красивую историю и ауру легких денег, так что просто каждый обязательно должен эти акции иметь. Они не проходят теста “coctail party”.

9. Для хай-тека высокий риск не означает высокие прибыли, это просто означает высокий риск. Можно перефразировать и сказать, что риск что-либо заработать очень низок…

10. Многие так называемые хай-тековские компании уже давно не хай-тек. Они могут быть характеризованы как производство, логистика, дистрибьюция и сервис. И если они это делают, то делают крайне плохо. CSCO, DELL, HPQ… Так почему они должны стоить больше чем Wall Mart.

============================
Значит, хай-тек должен стоить значительно меньше, чем сейчас, и гораздо дешевле чем средняя компания S&P500.

Таким образом, для инвестирования нужно находить компании с положительным течением наличности, низкими текущими расходами (CapEx), с растущей shareholder equity (без goodwill) и купленная со скидкой к ее fair value.

контраргументы
инвестиции именно в хай тек компании принесли самые высокие прибыли акционерам пример Майкрософта, Гугла и сотен других, да многие канули в лету, но тот кто вовремя вышел заработал сотни а то и тысячи процентов

Это то о чем сейчас думают большинство “инвесторов”. Они только забывают, что в 2000 году закончился величайший бычий рынок в истории. Его началом можно назвать 1982 год. Я могу подписаться под тем, что в ближайшие 20 лет такого не повторится… Вот когда все начнут думать, что любое вложение в хай-тек – это потерянные деньги, тогда можно будет находить value и в хай-теке. И тогда я начну покупать. Но до этого еще лет десять — не меньше (при условии что нам нефти хватит). В этом случае действует правило 10/90. Сущность его состоит в том, что 90% всех людей не правы в чем-то. Это правило также отражается и на инвестировании и на распределении богатства. (Почему-то 10% всех людей владеют более чем 90% всего богатства, делаем вывод, что 90% остальных всегда не правы).

Майкрософт очень хорошо и, главное, вовремя появился на рынке (в 84 году). Кроме того, это особая компания, абсолютный монополист.
Если кто интересовался историей Майкрософта, то он должен знать, что первая ДОС не была домашней разработкой, система и все права на нее были приобретены у других разработчиков, которым не было позволено участвовать в потенциальных прибылях. Это, и еще эсклюзивный договор с IBM и положил начало монополии, которую мы знаем. Макйрософт сыграл роль посредника, который сумел всех взять за горло. (Вопрос: где здесь хай-тек?) Видимо отец Гейтса, который адвокат по профессии, давал сыну очень правильные советы. Это был хороший бизнес с очень жестким подходом к поставщикам и потребителям и с очень жестким руководителем (Гейтс).

Что после 2000 года творится с компанией. Комментарии излишни

Что же касается GOOG, то последняя монетка еще не упала. С такой ценой на акцию по отношению к результатам операций я очень удивлюсь если через десять лет его акции будут стоить по-прежнему $400, скорее $50 или в лучшем случае $100, а это цена его выхода на IPO. В мире просто нет таких денег, чтобы рост прибылей GOOG продолжался.

при всей своей несостоятельности как указано в статье компании высоких технологий имеют наивсший приоритет среди инвесторов, т.е. деньги продолжают поступать в первую очередь в компании связаные с разработкой технологий

Это еще идет инерция мышления. Многие еще надеятся, что 99 год вернется. Кроме того повышенная волатильность и высокая ликвидность привлекает много спекулятивных (или даже горячих) денег. Это то что называется beta leverage. И, кроме того, что-то я не припомню IPO, которое притянуло много денег после GOOG. Все обороты торгов, это переход денег, и бумажек, называемых акциями из рук в руки. Компании не получают с этого ничего, только брокеры и управленцы фондов.

считаю что как инвестору в принципе не важно является ли его направление пузырем или обладает реальным потенциалом… главное это вовремя спрыгнуть

Это уже спекуляция, когда в конце кто-то останется с “сумкой” в которой будут лежать ничего не стоящие акции. В случае спекуляции – проигравшая сторона всегда стоит на другой стороне сделки. В случае инвестирования деньги зарабатываются из другого источника (на потребителях продуктов компании или на квартиросъемщиках в РЕИТах или еще как, возможностей бесконечное множество). Я предпочитаю, чтобы проигравшей стороной были те, кто получает зарплату (как например, работники и покупатели Wal-Mart Stores Inc. [WMT]).

Источник: http://epaper.co.il/forum/index.php/topic,124.0.html